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Es una pregunta complicada de responder, porque realmente WeWork no tiene comparables, ni un histórico de beneficios de los que podamos extraer conclusiones.

El modelo de negocio de WeWork es sencillo en teoría: alquilan grandes espacios con contratos a largo plazo, los ponen "bonitos" y los subarriendan por puestos de trabajo y con contratos a corto plazo, jugando de esta manera con una teórica "curva de rentas" (en analogía a la curva de tipos) o quizás con unas economías de escala (tipo WalMart), sin olvidarnos del factor "comunidad".

Y con esa idea tan "tonta" y tras 9 años de crecimiento frenético, ahora tienen 528 ubicaciones en 111 ciudades por todo el mundo. Dicen atender a más de 527.000 usuarios y cuentan con más de 12.000 empleados.

Como buena "start-up" que se precie pierden un montón de dinero, básicamente el doble de lo que ingresan. Y aún así se les valoraba en un porrón de millones (más de 40 mil millones de dólares) sin tener una sola propiedad. Para ponerlo en contexto, Colonial "sólo" vale 12 mil millones de euros (5,7 en bolsa!) y algo tiene (unos 100 inmuebles y 1,7 millones de metros cuadrados en alquiler desde hace años; por cierto tienen unos 100 empleados).

En el fondo Colonial y WeWork se parecen bastante ya que tienen un mismo objetivo: facilitar espacios de trabajo a terceros. La diferencia estriba en que la primera compra la materia prima mientras que la segunda la alquila.

No obstante es complicado creer que WeWork sea capaz de generar 4 veces más de valor que Colonial (según mis estimaciones pueden estar gestionando un volumen similar de metros cuadrados), porque al final todo se reduce a eso, a la generación de valor, por muy buenos que sean los 2.500 (!) community managers de WeWork creando "comunidad".

Crear "comunidad" está de moda (Facebook es el mejor ejemplo) pero hace falta alcanzar masa crítica para poder después rentabilizar esa comunidad reduciendo costes. ¿Cuáles? ¿Cómo? En la documentación presentada no lo dicen, salvo una supuesta renegociación de las condiciones de los contratos de alquiler por su futura posición de poder (!) aunque reconocen que actualmente su mayor cuota de mercado la tienen en Nueva York y es del 1,2%. Pues eso.

Aunque crecer rápido cuesta mucho dinero. Y aunque en teoría les sobra (han recaudado miles de millones en diversas rondas de financiación), entonces descubren otro clásico de la economía que es pagar tarde y cobrar pronto. Firman contratos de alquiler con carencias de 9 meses, hacen las obras en 4 meses y tienen 5 meses de ingresos sin apenas costes. Pero claro, eso implica llenar la oficina al día siguiente de la apertura y eso es complicado de lograr con freelance o pymes (clientes "naturales" de un coworking) y por eso buscan grandes clientes corporativos que les llenan los espacios en la preapertura (ya representan un 40% de su clientela) pero eso sí, con descuentos del 60% (que para eso son grandes) por lo que no son rentables sino todo lo contrario.

Y para tapar el agujero que se genera hay que seguir creciendo. ¿A alguien le sueno esto?

Para terminar, hay que vestir al mono y en otro alarde de creatividad contable se inventan un margen operativo del 25% gracias a los "non-cash GAAP straigh-line lease costs"? y eso qué es?

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(cifras en millones de dólares correspondientes al primer semestre de 2019)

El truco está en la contabilización de los alquileres, a saber: WeWork firma contratos de alquiler con periodos de carencia elevados a cambio de contratos por 15 años cuyas rentas se van incrementando en el tiempo para cubrir la citada carencia (vamos que no les regalan nada) y para compartir parte del supuesto valor añadido generado por el nuevo modelo de negocio. Y eso genera unos costes a periodificar (los famosos "non-cash GAAP straigh-line lease costs") que aunque no se paguen al principio, al final se acaban pagando y suponen un 15% de las ventas. Como no los pagan, pues lo añaden al margen operativo y así llegan al 25%.

Y qué pasará en el futuro cuando haya que pagar los incrementos de renta pactados?? Que se renegocia a la baja porque para ese momento ya serán tan importantes e imprescindibles como Coca-Cola? (la cual, por cierto, tampoco es capaz de imponer sus condiciones que para eso está Pepsi?)

Por cierto, según las cuentas de WeWork los gastos generales suponen ahora mismo un 25% de las ventas, es decir que en el mejor de los supuestos llegamos a un EBITDA cero. Para ese viaje no se necesitan alforjas.

En resumen, con el actual modelo de negocio y la base de clientes que tiene WeWork no genera valor, de hecho lo destruye y a un ritmo endiablado. Las patrimonialistas le ganarán la partida seguro (de hecho Colonial ya tiene un gestor de coworking, Utopicus).

Pero algo valdrá ¿no? Posiblemente sí, pero tendría que cambiar su modelo de negocio para poder generar valor de nuevo. O se vuelve a sus clientes originales (freelance y pymes) o se dedica al diseño y reforma de los espacios para terceros por un lado y la gestión posterior de los mismos por otro (áreas de negocio que ya ha iniciado, por cierto), entrando en un mercado dominado por gigantes como JLL o CBRE.

En cualquiera de los casos, WeWork será mucho más pequeña de lo que es ahora y su valor se limitará en gran parte a lo que alguien quiera pagar por su marca, que no creo que sean ni cientos de millones de euros.

[Disclaimer: Nada de lo contenido en el presente artículo supone una recomendación de inversión/desinversión, siendo únicamente el reflejo de mi opinión personal y con fines meramente académicos. No mantengo posiciones financieras en ninguna de las compañías citadas en el mismo]